Analyse der Fraport-Aktie

Letze Änderung: 12.1.2016

Fraport propagiert ein neues Leitbild  http://www.fraport.de/de/konzern/ueber-uns/leitbild-und-strategie.html

Vision: Fraport – von Frankfurt in die Welt.  Wir sind Europas bester Flughafenbetreiber und setzen weltweit Standards.

Werte: Kompetenz, Zuverlässigkeit, Offenheit, Mut, Einsatz Vertrauen

Konzernziele: Wachstum in Frankfurt und international; Serviceorientierter Dienstleister; Wettbewerbsfähigkeit durch optimale Zusammenarbeit;  Lernende Organisation; Fairness und Anerkennung

Auffällig ist. dass es nicht zu den Konzernzielen gehört es, den Unternehmenswert zu steigern. 

In 2015 wurde mit dem Bau von Terminal 3 begonnen, obwohl es sich selbst bei Erreichen der prognostizierten Fluggastzahl auch bei einer langfristigen Betrachtung nicht lohnt.

Fatal ist, dass es der Gesellschaft nicht gelang, eine  Entgelterhöhung ab 1.1.16 durchzusetzen. Nach Ankündigung des HMWELV, die Genehmigung nicht zu erteilen, hat Fraport den Antrag zurückgezogen. Die Begründung kann nicht überzeugen. Der Bereich Aviation, der für genehmigungspflichtige Entgelte steht, erwirtschaftet eine nur unzureichende Rendite. Der Konsultationspräsentation für 2014  konnte man entnehmen, dass Fraport rund 100 Mio. € weniger auf die Entgelte umlegte als es sich rechnerisch als zulässig ergibt. Für 2015 und 2016 dürfte es keine wesentlichen Änderungen gegeben haben;  selbst wenn  man unterstellt, dass das HMWELV die angesetzte Kapitalrendite als zu hoch zurückwies, müsste eigentlich noch Luft für eine Genehmigung gewesen sein.

Anders als in den Vorjahren gab es keine Vereinbarung mit den Fluggesellschaften; das HMWELV musste daher sorgfältiger prüfen, ob die Genehmigungsvoraussetzungen erfüllt sind. Es ist dabei durchaus denkbar, dass das Ministerium auch Diskriminierungen zu Gunsten der Lufthansa monierte; diese wird durch die kostenmäßig ungerechtfertigte Preisdifferenzierung zwischen Umsteigern und Lokalpassagieren genauso begünstigt wie durch die in Frankfurt sehr niedrigen Gebühren für Frachtflugzeuge.     

Die Verkehrsentwicklung 2015 entsprach wiederum nicht der Prognose; die Flugbewegungszahl ging leicht zurück, und statt 3% Wachstum bei den Passagierzahlen gab es nur 2,5%, und das Frachtaufkommen ging sogar zurück (Die Erträge aus dem Luftfrachtgeschäft sind übrigens vernachlässigbar). Mit 61 Mio. Passagieren ist der Flughafen Frankfurt nur noch die Nr. 4 in Europa, nach London Heathrow, Paris Charles d' Gaulle und Istanbul Atatürk. Letztgenannter Flughafen lag mit 61,3 Mio. Passagieren  trotz massiver Kapazitätsengpässe erstmalig vor Frankfurt. Und bei der Fracht dürfte sich auswirken, dass immer mehr Verlader erkannt haben, dass die Strecke, mit der ein Gut mit Luftfracht transportiert wird, minimiert werden sollte. In Richtung Westen ist also eine Verladung in Amsterdam, Paris oder Lüttich wirtschaftlicher, in Richtung Osten in Leipzig.        

Im Jahresabschluss 2015 wird Fraport aufgrund der Rubel-Abwertung wohl erhebliche Wertberichtigungen für Euro-Kredite an Northern Capital Gateway (NCG), dem Betreiber des St. Petersburger Flughafen, vornehmen müssen.  NCG bilanziert in Rubel; bei einer Abwertung steigen daher die Werte von Fremdwährungskrediten (Fremdwährung aus russischer Sicht). Das Eigenkapital dieser Gesellschaft war bereits im Vorjahr stark negativ (2014: -251 Mio. €; GB 2014 S. 198 ). Die Beteiligung (35,5%) selbst ist abgeschrieben (GB 2014 S. 146); allerdings hat Fraport Kredite in Höhe von 120 Mio. € an NCG vergeben (GB 2014; S. 147).   Angedacht ist eine Umwandlung in Eigenkapital für NCG, was zu einem weitgehenden Verlust des eingesetzten Kapitals führen dürfte (GB 2014; S. 86); möglicherweise sind sogar abhängig von der Entwicklung des Rubelkurses Nachschüsse erforderlich.

Im Zwischenbericht für das 3. Quartal (S.19) wurde über die mittlerweile erfolgte Umwandlung  in Eigenkapital berichtet. Damit wurde das Eigenkapital von NCG zwar positiv, aber sicherlich nicht in Höhe der umgewandelten Kredite. Darüber, dass dies bei Anwendung üblicher Bilanzierungsregeln zu einer weitgehenden Abschreibung der vergebenen Kredite auf den Wert des aktuellen anteiligen  Eigenkapitals führt, verliert der Zwischenbericht kein Wort.     

Die bisher aufgelaufenen Verluste, die zum negativen Eigenkapital der NGC führten, sind in einer Nebenrechnung aufgeführt, die bislang diewur Konzernbilanz nicht belasteten (GB 2014 S. 86, S.146). 

Die Entwicklung des Rubelkurses in 2015 war nicht günstig; der Rubel wurde um ca. 14% abgewertet.  Die Vermögenswerte von NGC (815 Mio. €, GB 2014 S. 145) dürften daher allein dadurch um gut 100 Mio. € abgenommen haben.

Die Entwicklung in Russland und der Türkei führt zu sinkenden Erträgen der Flughäfen St. Petersburg und Antalya. In Antalya wirkt sich das Reiseverbot der russischen Regierung, in die Türkei zu reisen, genauso aus wie die Terroranschläge auch gegen Touristen, die möglicherweise zu einem Rückgang des Tourismus führen. An beiden Flughäfen ging 2015 die Passagierzahl zurück.

Der Erwerb der griechischen Flughäfen dürfte sich zunächst lohnen. Allerdings kann nicht ausgeschlossen werden, dass bei einem Austritt Griechenlands aus der Euro-Zone und der damit verbundenen mutmaßlichen massiven Abwertung der neuen griechischen Währung ein hoher Abschreibungsbedarf entsteht.           

Vier Jahre nach Landebahneröffnung - ein Fazit

- Die Zahl der Flugbewegungen ist rückläufig; das Wachstum der Fluggastzahlen bleibt hinter den Erwartungen zurück. Ein Incentive Programm mit erheblichen Rabatten für zusätzlichen Verkehr wurde aufgelegt.

- Eigenkapital- und Gesamtkapitalrendite sind rückläufig; auch der Zielwert einer Gesamtkapitalrendite (ROFRA) von 9,5% wird für den Frankfurter Flughafen nicht erreicht

 - Auf der Hauptversammlung 2014 musste der Vorstandsvorsitzende einräumen, dass bei einer Realisierung von Terminal 3 die Rendite weiter sinken würde. 2013 wurde noch ein Aufwand von 1,2 Mrd. € für die erste Ausbaustufe von Terminal 3 genannt; mittlerweile wird von 2,5-3 Mrd. € gesprochen

- Besonders ungünstig ist die Entwicklung im Geschäftsbereich Bodenverkehrsdienste; einerseits aufgrund eines Nachgebens auf den Preisdruck der Lufthansa, andererseits aber auch aufgrund des im Tagesverlauf weitaus stärker als früher schwankenden Verkehrsaufkommens, das zu Leerlauf führt.

- Der Frankfurter Flughafen ist (bei Nutzung der erweiterten Kapazität) wetteranfälliger geworden. Bereits bei mäßigem Nordwind kann die Startbahn West nicht mehr genutzt werden; es ist dann anders als bis 2011 nicht mehr möglich, alle gelandeten Flugzeuge wieder starten zu lassen. Bei Gewitterwolken im Anflugbereich wird auf den abhängigen Betrieb übergegangen, wodurch die Landekapazität auf den bis 2011 vorhandenen Wert sinkt von ca. 40/h. Zahlreiche Annullierungen sind die Folge.

- Bis vor kurzem völlig übersehen hat Fraport die Entwicklung des Flughafenstandorts Istanbul.  2015 fertigte der Flughafen Istanbul 61,3 Mio.  Passagiere ab und verdrängte damit erstmals Frankfurt auf den 4. Platz in Europa. Im Bau ist dort der weltgrößte Flughafen. Die Lagevorteile (kurze Strecken) im Verkehr Europa-Asien sind für Frankfurt nicht kompensierbar; anders als die Fluglinien der Golfstaaten kann Turkish AIrlines jeden deutschen Flughafen beliebig anfliegen.

- Mit ihren Bestellungen, die bis 2025 reichen, kann die Lufthansa ihre Flotte erneuern, aber nicht vergrößern. Durch größere Flugzeuge kann die Lufthansa trotzdem mehr Passagiere transportieren.

- Die Fraport treibt ohne Rechtssicherheit den Ausbau voran; der Planfeststellungsbeschluss ist noch nicht rechtskräftig. Durch zwei Urteile des EU-GH im Jahr 2013 hat sich die rechtliche Position der Fraport verschlechtert. Einerseits wurde geurteilt, dass fluglärmbedingte Wertminderungen bei Immobilien in einer Umweltverträglichkeitsprüfung zu ermitteln sind (EU-GH C-420/11 vom 14.3.2013) , andererseits aber auch, dass nicht nur bei Unterlassen, sondern auch bei Fehlern der Umweltverträglichkeitsprüfung eine Genehmigung aufgehoben werden kann (EU-GH C-72/12 vom 7.11.2013)   Dass in den Musterverfahren nicht alle Fragen geklärt werden konnten, zeigt die Ankündigung einer mündlichen Verhandlung vor dem VGH Kassel gegen den Widerstand des Landes Hessen.

- Derzeit müsste die Fraport bei einer Aufhebung des Planfeststellungsbeschlusses ca. 2 Mrd. € abschreiben; sofern erst nach Fertigstellung von Terminal 3  der Planfeststellungsbeschluss aufgehoben würde, wäre der Abschreibungsbedarf größer als das Eigenkapital.

Es gibt etliche erhebliche Risiken, die gegen die Fraport sprechen; da das aktuelle Kurs-Gewinn-Verhältnis mit ca. 28 in Relation zum Risiko extrem hoch ist, muss man mittelfristig mit einer deutlich unterdurchschnittlichen Performance rechnen.

 

Seit den Höchstständen 2006/2007 hat die Fraport- Aktie deutlich an Wert eingebüßt und gehörte damit zu den schwächsten Aktien im MDax. Mit 19 ist das Kurs-Gewinn-Verhältnis in Relation zu den geringen Wachstumserwartungen nach wie vor hoch.

Es gibt eine ganze Reihe fundamentaler Probleme:


Fazit: Die Fraport-Aktie ist eine hochspekulative Anlage, deren jetzige und künftige Erträge das derzeitige Kursniveau nicht rechtfertigen.